米国のGDP統計に空いた、Nvidia規模の穴

要旨

AIブームにより、米国のコンピュータ機器への投資は年およそ4,000億ドルに達し、2023年の水準のほぼ3倍になった。それでも、計測されたGDP成長への影響は小さいままである。通常の説明では、この投資の多くが輸入された技術製品に使われ、輸入はGDPから差し引かれるためだとされる。本レポートでは、この説明が不十分であることを示す。GDP統計には、米国企業、とりわけNvidiaが、海外で製造・販売されるAIチップを設計することで生み出す価値についての盲点がある。その結果、米国のGDPに対するAIの寄与は大幅に過小評価されてきた。

本レポートで詳しく述べるのは次の点である。

• 過小評価の大きさ：過去1年の米国のGDP成長率は約0.3ポイント過小評価されてきた。Nvidiaが現在のペースで成長を続ければ、この差は2028年までに年あたり成長率で2ポイント近くまで広がりうる。
• 過小評価の原因：GDP統計は、Nvidiaのようなファブレスのチップメーカーが生み出す価値の大半を取りこぼしている。こうした企業の製品は米国で設計されるが、製造・組立・販売は海外で行われる。物理的な財が米国を出ないので財の輸出は記録されず、海外の買い手が知的財産（IP）の対価を明示的に払うこともないので、IPの輸出も記録されない。
• 価値が抜け落ちていると分かる理由：財の輸出、IPの輸出、サービスの輸出、仲介貿易など、Nvidiaの付加価値が記録されていてもおかしくない区分をすべて調べたが、そのどれにも現れていなかった。この分析は経済分析局（BEA）にも確認した。
• いまこれが問題になる理由：この盲点は新しいものではなく、Nvidia以外の工場を持たない製造業者にも当てはまる。これまでは、すり抜けていた価値は小さかった。Nvidiaの急成長がそれを変えた。
• 過小評価を正す方法：2025年に改訂された国際的な指針は、すでに、工場を持たない製造業者の海外での販売を財の輸出として記録するよう求めている。私たちは別の方法として、こうした企業のマークアップ（上乗せ分）をIPの輸出として記録する案も示す。これは国際基準からは外れるが、海外での生産を米国の製造業に数えることへの政治的な抵抗を避けられる。どちらの変更も実施には何年もかかりうる。それまでは、GDP成長率は過小に示され続けるだろう。

はじめに

米国のGDPの標準的な公式推計は、Nvidiaが米国経済にもたらす付加価値の大半を捉えていない。その結果、数百億ドルが行方不明になっている。抜け落ちた付加価値の代理指標としてNvidiaが米国で計上した営業利益を使うと、直近の四半期の米国のGDP成長率（年率）の推計は、一貫して約0.3ポイント過小評価されてきた。参考までに、前四半期の米国のGDP成長率は1.5%と推計されており、これは大きな差である。

この計測の問題が手つかずのまま続けば、影響はさらに大きくなりうる。AI産業全体の指数関数的な成長と整合するように、Nvidiaの営業利益の指数関数的な成長率を外挿すると、2028年末までに、GDPの水準ではなくGDP成長率でさえ、2ポイント近く過小評価されうると考えられる。¹

本レポートでは、まず、Nvidiaがチップの製造を外部委託しているために、GDP統計がNvidiaの付加価値の大半を取りこぼす理由を説明する。次に、Nvidiaのバリューチェーンが生む計測の問題を、他社の国際的なバリューチェーンが生む問題や、国の産出を測る他の指標の問題と比べる。最後に、Nvidiaの付加価値が記録されていると考えてもおかしくない国民所得・生産勘定（NIPA）の各項目を調べ、そのどれにも記録されていないことを確かめる。あわせて、将来、国民経済計算が修正されるなら、どこに記録されるのが自然かを論じる。

米国のGDPがNvidiaの付加価値の大半を取りこぼす仕組み

まず、米国でGDPが通常どう定義されているかを確認しよう。米国で生み出された経済的価値は、次のように分解できる。²

Nvidiaのチップを動かすデータセンターが米国内に建てられると、その建設費は国内支出として正しく記録される。しかし現状では、Nvidiaの付加価値はGDPから抜け落ちている。完成したチップ搭載サーバーは、Nvidiaの付加価値を含んだ価格で米国に入ってくるので、この価値が輸入としてGDPから差し引かれるからである。この差し引きが適切なのは、サーバーが海外で組み立てられている間にNvidiaのIPが加えた価値が、米国の輸出としても記録される場合である。だが、そうなることはないため、NvidiaのGDPへの寄与は行方不明になる。³

Nvidiaのチップが米国のデータセンターに届くまでには、おおよそ3つの段階がある。

1. NvidiaがTSMCのような海外の受託企業にチップの設計を送り、受託企業がNvidiaのためにチップを製造・パッケージングする。
2. Nvidiaがこれらのチップを海外のチップ搭載サーバーのメーカーに販売する。こうしたメーカーは相手先ブランド製造業者（OEM）や相手先ブランド設計製造業者（ODM）と呼ばれる。
3. これらの海外のサーバーメーカーが、チップ搭載サーバーを米国のデータセンター所有者に販売する。Microsoftなどがこれにあたる。

仮に、Nvidiaが海外の受託企業にチップ1個の製造費として1万ドルを払うとしよう。海外のサーバーメーカーは完成チップ1個につき4万ドルをNvidiaに払い、米国のデータセンター所有者は（すでにサーバーに組み込まれた）チップ1個につき5万ドルを海外のサーバーメーカーに払う。これを下の図に示す。

この世界では、Nvidiaはチップを設計することでチップ1個あたり3万ドルの価値を加え、海外の付加価値は合計2万ドルである。Nvidiaの海外の受託企業が1万ドル、海外のサーバーメーカーがさらに1万ドルの価値を加える。したがって理論上は、輸出3万ドル、輸入5万ドルが計上されるはずである。⁴しかし、実際にはそうなっていない。

	本来計上されるべきもの	実際に計上されているもの
国内支出（米国のデータセンター所有者による）	+5万ドル	+5万ドル
輸出（Nvidiaの付加価値）	+3万ドル	0ドル
輸入（Nvidiaと海外の付加価値）	−5万ドル	−5万ドル
国内の付加価値の合計	+3万ドル	0ドル

その結果、コンピュータ機器への米国の民間投資は急増したが、コンピュータ機器の純輸入（輸入から輸出を引いたもの）もほぼ歩調を合わせて増えてきた。会計上は一方から他方を差し引くので、コンピュータチップの製造ブームは、米国経済にほぼゼロの価値しか加えていないように記録される。実のところ、このほぼ完全な相殺こそが、私たちがそもそもこのGDPの計測の誤りに気づいたきっかけだった。

要するに、輸入に含まれるNvidiaの付加価値は計上されるが、輸出に含まれるはずのNvidiaの付加価値は計上されない。⁵

私たちは経済分析局（BEA）にこの分析の確認を求めた。BEAの言葉を引く（強調は引用者）。

財の取引を経済的所有権の移転に基づいて認識するのは、国境を越えたかどうかに基づいて認識するよりも難しい。たとえば、受託企業が海外の主体から原材料を購入したことについての情報や、受託企業の所在国から第三国へ送られた加工済みの財を海外の購入者に販売したことについての情報は、財が米国の国境を越えないため、米国の税関書類では収集されず、他の情報源からも得られない。

国際的な指針との食い違い

BEAが2014年に文書で示したように、当時改訂されたばかりの国際通貨基金（IMF）の『国際収支・国際投資ポジション・マニュアル』第6版（BPM-6）に沿うなら、米国の工場を持たない生産者が海外で作らせ、海外で販売した製品は、米国の財の輸出に含めるべきである。具体的には、NvidiaがTSMCに2万ドルを払って台湾でチップを製造させ、それをメキシコのODMに5万ドルで販売した場合、これは次のように分類すべきだとされる。

• 台湾から米国への2万ドルの輸出と、それに続く
• 米国からメキシコへの5万ドルの輸出

こうして、米国の純輸出に3万ドルが加わる。言い換えれば、チップがメキシコのODMに販売される前に、いったん米国のNvidiaの施設に届けられたかのように輸出を計上すべきだということである。

それでもBEAは「米国の中核的な経済勘定に変更を加える予定はない」とした。データ収集の難しさに加え、行政管理予算局（OMB）に異議が寄せられたためである。異議の内容は、報告される米国の輸出額を海外で製造された財にまで広げれば、米国内での製造業の仕事を促す取り組みの妨げになる、というものだった。2026年6月時点で、BEAのマニュアル「International Economic Accounts: Concepts and Methods（国際経済勘定：概念と方法）」は、「米国居住者が所有するが海外で加工された財が海外の買い手に販売される場合」の取引を輸出に分類していない（76ページ）。

他の分析がこの問題を見落としてきた理由

次の点に気づいたのは、決して私たちが最初ではない。

• AI関連の投資がGDPの成長に比べて大きいこと
• それでいて、こうした設備投資が差し引きではGDPの成長をほとんど押し上げていないこと。資本の多くが輸入されてきたためである

たとえば、昨年のこのJ.P. Morganのレポートは、「AIが牽引する設備投資（特にソフトウェアとコンピューティングへの投資）は主要な成長エンジンとなり、2025年第2四半期だけでGDP成長率を1ポイント（ppt）も押し上げた」としつつ、「投資の多くは輸入された技術製品に向かい、それはGDPから差し引かれる。製造能力を国内に戻す取り組みには長い移行期間を要する」と述べている。同様に、このEYのレポートは大きな投資額を示しつつも、「…コンピュータ機器の貿易を考慮すると、生成AIのGDPへの正味の寄与は控えめ［だった］」としている。

見過ごされてきたらしいのは、上で述べた会計上の欠陥である。つまり、コンピュータ機器の輸入の急増の多くは、実際には、主にNvidiaによる米国の付加価値が輸出され、再び輸入されたものの急増だったということである。

問題の範囲

この問題は他の企業にどの程度当てはまるか

米国の他のテック企業の多くも製造を外国企業に委託しているが、通常、米国企業の付加価値はおおむね米国のGDPに計上される。

たとえば、AppleがFoxconnに代金を払って海外でiPhoneを製造させ、それを米国で販売する場合、Appleがクパチーノで電話を設計して加えた価値は、かなりよく捉えられている。電話は米国に入った後でマークアップを乗せて販売され、輸入として計上されるのはAppleがFoxconnに払った分だけだからである。Appleが外国でiPhoneを販売する場合は、通常、海外のApple関連会社に販売し、その関連会社が「IPの輸出」として記録される形でマークアップを米国のAppleに戻す。

計測の抜けが生じるのは、特定の条件がそろったときだけである。米国の工場を持たない製造業者が、(1) 製品を海外で製造させ、(2) 海外で販売し、(3) それを加工した後で、(4) IPの対価を明示的に受け取らずに、販売する場合である。これらの条件はNvidia以外のファブレスのチップメーカーにも当てはまる。しかし、Nvidiaはチップ設計市場で突出したシェアを占め、突出した速さで成長してきたので、分析対象を米国のファブレスのチップメーカー上位5社に広げても、GDPの計測の抜けはほとんど変わらない。

こうした条件はファブレスのチップ製造以外の産業でも生じうるが、この問題は現在、この産業に強く集中しているようである。BEAは米国経済を詳細レベルで414の産業区分に分けている。ファブレスのチップメーカーに当てはまるのと似た理由で、そのどれかに計測の誤りが潜んでいるかどうかを判断することは、本レポートの範囲を超える。ただし予備的な確認として、ChatGPT 5.6 Solのエージェントを使って各区分を分析した。私たちが抜き取りで確認したその推計では、半導体・関連デバイス製造に1,400億ドルの抜けがあり、それ以外の全産業を合わせた抜けはおよそ40億ドルとされた。

1,400億ドルという額は、上のグラフに示した私たちの推計と整合する。この推計では、2025年を通じてNvidiaに四半期あたり平均約300億ドルの計測の抜けがあり、半導体産業の他社の抜けはずっと小さい。経済全体に帰属する40億ドルという意外に小さい抜けは、信頼できる定量的な推計とみなすべきではない。それでも、ここで論じている、海外で工場を持たずに製造するという特定のパターンが、現在、半導体産業の外で大きなGDPの計測の問題を生んではいないことを示す、いくらかの証拠にはなる。

GDPとGDI

GDPを計算するもう一つの方法は、支出ではなく所得を見ることである。理論上、これは常に同じ数字になるはずである。細かい点を除けば、米国で生産された財への（米国内外の人々による）支出は、米国で行われた生産に対して支払われる賃金・利益・税の合計に等しい。米国の国民経済計算では、この所得の合計を「国内総所得」（GDI）と呼ぶ。この種の国内生産の指標は、上で説明した「支出面から見たGDP」と区別して、「所得面から見たGDP」と呼ばれることもある。

注目すべきことに、Nvidiaのようなファブレスのチップメーカーが米国でチップを設計して生み出す価値は、米国のGDIには現れる。たとえば、チップメーカーが米国で行われた仕事に対して従業員に給与を払うとき、米国のIPから米国で得た利益を投資家に払うとき、そして米国の連邦政府や地方政府に払うときに、所得が記録される。

しかしGDIは、それ以上に大きな形で誤って計測されているとも言える。たとえば、米国人が内国歳入庁（IRS）に所得を過少申告することによってである。⁶実際、GDPが取りこぼす米国の生産の一部（Nvidiaの付加価値など）を含んでいるのに、近年のGDIはGDPを下回っており、2026年第1四半期には0.9%低かった。⁷その結果、GDPのほうがはるかに広く使われ、公表される系列になっている。

このことは、Nvidiaによる計測の抜けの大きさを見定める助けになる。GDPそのものを恒常的に0.3%過小評価するのは、大きな計測の問題であろう。単一の企業に起因する計測の問題としては、今日最大のものになるだろうと私たちは見ている。だがそれでも、国民経済計算がすでに抱えている計測の問題の範囲内には十分収まる。計測の問題が縮小も拡大もせずに長く続く場合、計測されたGDPとGDIは産出の真の水準からずれうるが、GDPとGDIの成長率は産出の成長率をよく追跡しうる。しかし、AIインフラへの投資ブームとともに「Nvidiaの抜け」の重要性があまりに急に高まったため、過去1年のGDP成長率の公表推計は約0.3ポイント低すぎた。そして、米国の産出に占めるNvidiaのシェア（あるいはファブレスのチップメーカー全般のシェア）が上がり続ける限り、GDP成長率の推計は下方に偏ったままだろう。

付加価値が経済統計から抜け落ちていることの検証

これほど大きな額がどのように経済統計から抜け落ちたのかを詳しく調べるため、Nvidiaの付加価値が属していてもおかしくないNIPAの区分と、その基礎となる国際取引勘定（ITA）の区分を検討した。以下で示すように、どの場合もBEAの文書はこの付加価値を除外しており、記録された数字もNvidiaの規模や推移と一致しない。

一般商品の輸出

まず調べるのが自然な区分は「一般商品の輸出」である。これは、「チップの輸出入」の区分や、関連する「コンピュータ」「コンピュータ付属品」の区分を含む貿易データから作られる。

しかし、これらの区分のデータ系列は、米国国勢調査局が税関の記録をもとに集計したもので、捉えられるのは米国の国境を越える物理的なチップの輸出だけである。上で説明したように、Nvidiaはチップがまだ海外にあるうちに販売するので、税関の記録はこれらの販売を輸出として記録しない。

確かに、コンピュータ・周辺機器の輸出は2024年ごろに急増した。

しかし、ほぼ同じ時期に、コンピュータ・周辺機器の輸入には、はるかに大きな急増が見られる。

このパターンは次のように説明できる。海外で作られた多くのGPUや部品は、アジアから米国に輸入された後、サーバーの組立のためにメキシコなど他の国へ再輸出され、その後、はるかに高い価格で再び米国に輸入される。たとえば、OpenAIのStargateデータセンター計画の需要に応えるためにFoxconnが行ってきたのがこれである。つまり、米国のコンピュータ・周辺機器の輸出の伸びの大半は、海外で作られた財の再輸出によるものである。

IPの輸出

上で述べたように、米国のデータセンター向けにNvidiaのチップを生産する工程は、Nvidiaが海外の受託企業にチップの設計を送るところから始まる。したがって、Nvidiaの付加価値が属していてもおかしくないもう一つの自然な区分は、IPの輸出である。たとえば、BE-125やBE-120のような調査を見ることができる。BEAはこれらを使って、米国企業が外国企業にIPを販売・ライセンス供与した場合などを追跡している。

しかし、Nvidiaはチップ製造の受託企業にIPを販売もライセンス供与もしていない。TSMCは、チップの設計を手に入れるためにNvidiaに代金を払っているわけではない。お金は常に逆向きにしか流れない。NvidiaがTSMCに代金を払ってチップを製造させているのである。Nvidiaの売上高のほぼすべては、IPの販売ではなく、ソフトウェア、GPU、ネットワーク機器の販売から得られている。その結果、Nvidiaの付加価値はIPの輸出データには現れない。

このデータは、Nvidiaが急成長していた時期にあたる2023年から2025年にかけて、確かに急増を示している。

しかし、この450億ドルの急増をNvidiaに帰することはできない。その約65%はアイルランド、スイス、ルクセンブルクのようなタックスヘイブンからのものだが、Nvidiaの受託企業の大半は台湾にある。

また、2年間で450億ドルというと大きく聞こえるが、Nvidiaの付加価値に比べれば小さい。2025年1月から2026年1月までの間だけで、Nvidiaは米国で約1,200億ドルの税引前利益を上げた。

その他のサービスの輸出

Nvidiaの付加価値が、何か別の種類のサービスの輸出に分類されていた可能性も考えられる。「通信・コンピュータ・情報サービス」や「その他の業務サービス」のように、特にありそうに聞こえるサービスの輸出区分もある。これらは、ソフトウェア、クラウドホスティング、研究開発（R&D）の輸出などを扱う。

しかし、Nvidiaの付加価値はこれらのどの区分にも現れない。Nvidiaの海外での販売は、サービスではなく財、つまり完成したチップだからである。さらに、コンピュータ関連サービスの輸出には、Nvidiaの成長を考えれば見られてしかるべき2024年ごろの急増が見られない。

仲介貿易

抜け落ちた付加価値の行き先としてもう一つありそうなのは、「仲介貿易財の純輸出」という、やや分かりにくい名前の区分である。このデータ系列は、米国企業が海外で財を買い、それを加工せずに海外でマークアップを乗せて転売し、財が一度も米国に入らない場合を扱う。典型的な場合、仲介貿易が捉えるのは、財を買い、どのくらい保有するかを決め、買い手を見つけるという遠隔の物流サービスを「輸出」したことに対する米国企業の対価である。これは、TSMCからロジックダイを買い、より高い価格でサーバーメーカーに転売するNvidiaの場合と、まったく違うとも言い切れないように聞こえるかもしれない。

しかし、関連する経済統計のマニュアルは、「仲介貿易財」であるためには、購入したときと同じ状態で転売されなければならないと定めている。保守的な規則としては、これは理にかなっている。米国企業が外国で製品を買い、それを現地で改良してから高い価格で販売する場合、その差額のうち、どれだけが米国内で生み出された価値（物流を取りまとめる価値や、製品を設計したIPの価値）で、どれだけが海外での改良で加えられた価値なのかははっきりしない。この付加価値の中身はブラックボックスで、どの区分にも明確に割り当てられないので、割り当てられないまま残される。

その結果、Nvidiaはまたしても網の目をすり抜ける。NvidiaがTSMCからむき出しのシリコンダイを買ってからサーバーメーカーに販売するまでの間に、ダイは「組立・検査・パッケージング」（ATP）も経る。これによって財の「状態」はかなり大きく変わる。

そのため、Nvidiaの海外取引は、先に見た「一般商品」として計上される（それでも付加価値の大部分は取りこぼされたままである）。実際、BEAが「仲介貿易財の純輸出」として把握しているのは年10億ドル未満である。「同じ状態で転売される」という要件がこれほど狭いのだから、意外ではないかもしれない。

台湾のデータ

上で述べたように、BEAは、工場を持たない生産についてのBPM-6の指針を現在は実施していないと認めている。もし台湾の国民経済計算が同じようにこの指針から外れていれば、Nvidiaの付加価値は台湾のGDPに巨額の商品輸出として現れるはずである。

しかし台湾の国民経済計算年報によれば、輸出入はBPM-6に従って所有権の移転に合わせて調整されている。つまり、台湾のGDPに寄与するのは、米国向けの商品輸出という形をとるTSMC（およびその他の台湾企業）への支払いだけである。Nvidiaによる、たとえばメキシコのODMへの販売は、台湾の非居住者どうしの取引（米国からメキシコへの輸出）に分類され、台湾のGDPには寄与しない。⁸

米国がこうした所有権移転の調整をしないのに台湾が進んで行っているのは、意外ではないかもしれない。台湾が調整をしなければ、台湾経済の指標への影響があまりに大きくなるからである。しかし、この非対称の結果、米国のGDP統計から（誤って）除外されたNvidiaの付加価値は、台湾のGDP統計からも（正しく）除外されている。そのため、あらゆる国・地域のGDPを合計した「世界総生産」のどこにも現れない。

最後に、もし台湾がこうした非居住者間の取引の額を企業単位、あるいは国・産業単位で報告していれば、Nvidiaや米国の他のファブレスのチップメーカーが生み出した付加価値を直接計算できるはずである。米国企業による台湾からのチップ販売額から、台湾のチップ生産の米国企業への「輸出」を差し引けばよい。残念ながら台湾は、チップ設計による米国の付加価値の抜けをこの方法で推計するのに必要な、細分化されたデータを提供していない。⁹

今後、ファブレスのチップメーカーの付加価値をどう計上するか

まとめると、Nvidiaが販売するチップに加える価値は、

• IPの販売を伴わないので、IPの輸出ではない。
• Nvidiaは物理的な財を販売しているので、サービスの輸出ではない。
• Nvidiaのチップは米国の国境を越えるのではなく、すでに海外にある状態で販売されるので、（通常は）一般商品の輸出でもない。
• NvidiaがTSMCからシリコンダイを買った後、ダイは物理的に加工されてチップになるので、「仲介貿易財」からも抜け落ちる。

この価値は、ただGDPから抜け落ちているのである。

2025年、IMFは、各国が経済データを作成する方法についての改訂版の指針であるBPM-7を公表した。国連の国民経済計算のグループも、これに合わせて指針を改訂した。新しい指針は、Nvidiaのような工場を持たない財の生産者を、製造が海外で行われる場合でも米国の製造業者に分類するよう、さらに明示的かつ明確に勧めている。特にBPM-7は、BPM-6とは違って、Nvidiaのような台湾を拠点とする販売は、NvidiaがOEMやODMに販売する前に財を加工しない場合でも、仲介貿易による輸出ではなく米国の商品輸出に分類すべきだとはっきり定めている。

この抜けに対処するには、概念上はもっとすっきりした方法があるとも言える。ファブレスのチップメーカーがチップを外国人に販売するときに得るマークアップを、チップが製造された国へのIPの輸出として計上する方法である。結局のところ、生産工程の中で米国の国境を越えて実際に「輸出」されているのは、物理的な商品ではなくチップの設計である。もしTSMCが、Nvidiaの設計どおりにチップを製造する権利の対価をNvidiaに払っていれば、台湾への米国のIPのこの輸出は両国の国民経済計算に記録されるはずである。しかもチップの供給網は、物理的には現在のものとまったく同じままである。

見てきたように、この「IPの輸出」という方法は国際基準と矛盾する。また、市場取引が観察されるか帰属計算されたときにだけ生産段階に価値を割り当てる、支出面から見たGDPの考え方ともいくらか矛盾し、むしろ「付加価値貿易」の推計を通じて貿易の流れを測るという、より複雑な手法に近い。一方で、この方法なら、米国の製造業の定義を広げて、米国で設計された財の外部委託による製造まで含めることで生じる政治的な難題を避けられる。

いずれにせよ、どちらの変更も実施には長い時間がかかりうる。国民経済計算を更新するのに必要なデータを集め、処理し、統合するのは大仕事になりうる。国連が前回指針を改訂したときには、BEAが実施するまでに5年かかった。AIブームが現在のペースで続けば、会計の更新が実現するころには、Nvidiaや他のファブレスのチップメーカーが米国経済に加える価値は、おそらくはるかに大きくなっているだろう。

有益なフィードバックと支援をいただいたJS Denain、Lucio Melito、Mike Waugh、Benny Kleinman、Greg Burnham、Josh You、Elliot Stewartに感謝する。